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1、当前，国内经济处于增速换挡期、资本结构动态调整阶段，拥有较多的不稳 定性与不确定性，在宏观经济及企业管理经营不善等内外部因素的作用下，使得 部分公司债务规模迅速扩大，资不抵债现象日益增多，逐渐陷入不良资产债务窘 境，严重冲击了当地稳定的经济环境。资产管理公司作为金融风险的“防火墙”，其在处置不良资产方面起到了盘 活资产、防范金融风险以及维护金融稳定的关键作用，尤其是当今不良资产市场 迈入新周期，不良资产处置模式不断受到革新，诸如债务重组、互联网+不良资 产处置、产融结合基金等创新模式随之应运而生。其中债务重组方式作为最普遍 的不良资产处置手段之一，与其他常规性处置手段相比，对债务人、资产管理公
2、 司、相关商业银行以及当地政府均有积极作用，有助于实现多方互利共赢的良好 局面。一、不良资产运用债务重组手段处置优势分析修改其他债务条件、资产清偿等不良资产债务重组处置手段在我国颁布的 企业会计准则第12号不良资产债务重组第3条中有明确规定，具体如 下：修改其他债务条件方式是指两方经沟通对利息、本金、期限等标准进行小幅 度、小规模的修改或调整，涉及降低或免去应付而未付的利息、延长还款期限以 及缩减债务本金等内容，该方式有助于减轻债务人的还款压力，促进债权人与债 务人保持密切的合作关系。然而债权人延长债务人的偿债期限能助长债务人的拖 债心理，在一定程度上也扩大了债权实现的风险性。资产清偿方式是指
3、债务人为 清偿其债务向债权人转让部分资产予以抵债的行为，又称作“以物抵债”方式，债 务人用于偿债的资产通常涵盖固定资产（机器设备等）、存货（实物资产、现金 资产、商品产品等）、金融资产（债券、股票等）以及无形资产等。债权人与债 务人无循环往来的债务关系，并且属于双边债务的情况更适合于资产清偿方式， 同时采用非现金资产抵债方式应注意获得相关部门的资产转让批准，避免对我国 的税收收入产生不良影响o债务转为资本方式又称为债转股是指债务人与债权人 针对资金与债务进行沟通，债权人为债务人垫付资金，债务人将公司的部分所有 者权益转让至债权人手中。若债权人未在约定的期限内收到债务人的偿还款项，利用债转股可化
4、解部分 不良资产，进而协助资管企业提升总体业绩。债转股方式通常适用于债务人与债 权人保持良好的合作关系，债务人受经济环境、自身运转不力等原因出现暂时性 财务困难的情况，因该种方式操作繁杂，需依靠素质水平高、技术过硬的人才作 为保障。混合方式实施的债务重组，即组合运用两种或三种债务重组方式对企业 的不良资产进行处置。不良资产的处置易受外部环境与债务重组手段的影响，一 种方式很难解决问题，需要根据外部经济环境与企业不良资产的实际情况选择混 合债务重组方式，该方式灵活多样弥补了单一方式偿债的缺陷，并且极大地提高 了不良资产处置的成功率，有助于实现资产价值回收的最大化。不良资产运用债 务重组手段进行处
5、置，对资产管理公司、债务人以及地方政府等利益相关者具有 较大优势。对于资产管理公司而言，一是资产管理企业因处置不良资产方式多样 选择面更广，并且以会计处理视角出发，债务人会因债务重组产生额外的重组收 益，按照新企业会计准则规定，产生的重组收益会纳入公司的营业外收入，从而 吸引债务人的青睐，进而提升不良资产处置的成功率。二是通过债转股或其他债 务重组方式处置抵债资产，将变现取得的收益与采用直接回收现金手段取得的收 益相比，前者明显高于后者，且在新绩效评价体系中对提升公司的经营业绩有一 定积极作用。三是债务重组方式与公开转让、诉讼追偿以及直接追偿等手段相比, 前者因处置不良资产所产生的费用支出相对
6、较低，因此，更能强化企业的利润水 平与获利能力。四是债务公司的重组与各种市场化手段有一定促进关系，对于国 有公司实现改革与脱困战略目标、建立现代化企业制度、改善经营机制具有重要 作用，与此同时，国家政策的出台、市场的调控均对公司债务重组的成功起到积 极效果。就债务人而言，公司的财务状况会因采用债务重组方式处置不良资产而 获得收益即重组收益，在一定程度上对改善公司的财务状况较为显著。与此同时 采用债务重组方式对不良资产进行处置有助于改善公司的资本结构、化解公司的 债务负担，为公司的未来发展扫除部分障碍，公司的发展更具有动力。对于利益 相关者而言，能从债务人还款脱困中获得经济收益。对于当地政府而言
7、，通过债 务重组能有效解决当地企业的债务问题，确保当地经济的稳步增长，创造和谐稳 定的市场竞争环境。二、不良资产债务重组业务问题分析（一）铁物不良资产债务重组项目介绍铁路物资股份有限公司（以下简称“铁物）是经国务院国资委批准，由铁路 物资总公司（其前身是铁道部物资管理局）整体重组改制建立的股份有限公司。 铁路经营范围涉及铁路物资和钢铁以及矿产品，依托覆盖全国的销售网络与采购 渠道、强大的物流能力以及专业化的服务体系。历经百年传承，铁物已发展成为 具有较高科技含量、较强比较优势的专业化铁路生产性综合服务企业。长城资产 管理股份有限公司（以下简称“长城资产”）创建于2016年，公司前身为国务院 1
8、999年批准设立的长城资产，注册资本达到亿元。收购、管理以及处置国有银 行剥离的不良资产为公司的主要任务，经多年发展，现已积累了丰富的资产管理 处置经验，拥有高效的经营运作技术与专业化的资产管理队伍。铁物股权结构中 铁路物资总公司持股数量达到股，占总股本比例的96.4%；中铁物总投资有限公 司持股数量为股，占总股本比例的3.6%o根据其披露的财务数据显示，铁物2015 年、2016年的营业收入分别为亿元、亿元，净利润依次为亿元、亿元，其他应 收款在企业流动资产中的占比超过50%,其收入与利润主要来源于公司的生产性 业务、大宗商品贸易以及铁路物资供应服务。并且2016年在公司官网宣布停止 交易尚
9、未到期的亿元债券，进一步表明公司在该期间遭遇了严重的债务危机。 2015-2017年间受多元化发展战略、油品销量与价格的降低等因素的影响，铁 物毛利润与营业收入两项财务指标均呈现出明显的下滑趋势，再加之企业的资产 负债率一直处于较高水平，表明公司来源于债务资金较多、财务风险相对较高、 债务的偿还难以依靠自身产生的现金流。表1中国铁物20142017年业绩报告状况财务指标2014 年2015 年2016 年2017 年营业收入（亿元）78847889518利润总额乙元）3.78- 3.30-5.789.9资产负债率（百分比）88.3289.089.577.1由表1可知，20142016年铁物营业
10、收入与利润总额呈持续下滑趋势，2016 年达到近年来的最低水平。同时.，资产负债率更是在90%左右上下浮动，处于高 居不下状态，甚至出现资不抵债现象，成为典型的高杠杆企业。此外，铁物在 20102013年一直是我国钢贸行业的百强企业，其依赖柴油供应业务的垄断地 位。随着国家产业结构的转变，柴油需求量的急剧下滑，企业业务收入也大幅跳 水，最终造成铁物的巨额亏损。（二）不良资产债务重组业务运作流程长城资产作为此次债务重组的主体，通过与铁物的协商于2016年12月15 日拟定了相关的债务重组方案，并签订了合作框架协议，正式全面参与铁物 的债务重组工作，并以短时间内消除债务人的财务危机、盘活存量资产、
11、规避可 能出现的风险、实现自身经济效益的最大化为指导思想，运用债务重组方式对铁 物的不良资产予以处置。长城资产管理为确保铁物能全部偿还债务本金做出了一 定让步，允许铁物在其能力范围之内偿还债务本金的30%,并在剩余的5年内偿 还完毕。与此同时，作为债务方优惠的补偿，有条件地降低70%左右的债务利息 率，并在此基础上之上给予转股选择权。铁物的私募债券被长城资产收购，为进 一步推进债务重组顺利展开，长城资产予以亿元的流动性资金保障债务公司的正 常经营运作，避免企业资金链断裂。由于此次债务重项目重组金额巨大，长城资 产在满足风控的要求下收购铁物私募债的同时，出资亿元予以协助债务公司。铁 物将该现金流
12、兑现2016年前到期的债券，即亿元债务中已到期的68亿元。若铁 物在约定的期限内实现双方签订的协议，保证核心业务正常运营的同时，变现部 分股权投资、盘活土地资产，最大限度提升公司的资产价值，那么长城资产管理 企业能获得等额的利益回报。2017年铁物营业收入达到亿元，利润总额为9.9 亿元，资产负债率外为77.1%,较2016年明显下降12.4%o铁物债务重组协议 全部落地，资不抵债状态彻底扭转。长城资产在2017年综合采用债转股、债务折让等复合型债务重组方式对铁 物的不良资产进行处置，是一种新的尝试。长城资产对铁物不良资产利用债务重 组手段予以处置，铁物流动负债率明显下降，在一定程度上改善了铁
13、物的资产负 债结构，缓解了债务公司的短暂性财务危机。不良资产债务重组项目发生后期未 发生仲裁、逾期、破产以及其他违约事件，铁物在规定的期限内归还了长城资产 的债务重组本金及利息，扣除税金支出、业务费用（公证、抵押、评估等），最 终获得项目投资净收益为万元，长城资产取得了一定的经济效益。铁物不良资产 处置的成功也对长城资产业务率提高，企业形象的树立起到了积极作用。但受现 今不良资产处置背景的约束，铁物债务重组项目实施过程中诸多问题被逐渐暴露 出来，影响不良资产债务重组项目的顺利开展。（三）不良资产债务重组业务运作中存在的问题1 .行业风险较高一是资产管理公司投资行业结构调整。长城资产受宏观经 济
14、政策与产业政策的影响对不良资产债务重组业务更为谨慎，通过调查发现我国 资产公司多集中于房地产行业（见表2）,不良债权资产存量较多，受行业低迷 原因，资产管理公司开始围绕产业政策与宏观经济政策寻找新的投资机会，调整 投资行业的结构，着重投资新兴行业与重点行业。本文选用长城资产处置铁物不 良资产较为典型，铁物作为次于房地产行业的制造行业，对该公司采用债务重组 方式处置不良资产，不仅能提高企业的盈利能力，还能在一定程度上实现服务实 体经济的效果。资产管理公司投资行业结构的调整，使得部分新兴行业处置重组 类不良资产比例有所上升。表22017年不同行业下中国长城资产处置不良资产所占比重名目所占比重房地产
15、47.25%制造业15.68%水利、环境与公共设施管理业8.72%建筑业5.48%采矿业租赁与商业服务业3.59%交通运输、仓储与邮政业4.65%其他行业14.63%二是市场风险。市场风险作为金融体系最基本的风险，是指因市场因素的变 动所造成的资产损失发生的可能性，涉及汇率风险、流动性风险以及利率风险等。 就债务重组业务而言，利率风险占到相当大的比重，长城资产利用债务重组方式 对铁物不良资产予以处置，项目涉及金额高达168亿元，回收金额会因利率的微 小变动而产生巨大变化，并且我国利率并不是完全市场化的，案例企业债务重组 过程中给予的利率优惠在一定程度上导致长城资产存在潜在的市场风险。2 .市场
16、空间不足一是商业银行的竞争。商业化转型后，市场化自负盈亏成为长城资产的经营 模式。随着我国经济结构进入调整期，利率实行市场化，部分行业发展呈现疲软 状态，长城资产债务重组业务资金成本虽在一定程度上有所下降，但与低成本的 商业银行相比仍不具优势，这就导致资产管理企业更倾向于风险高收益高的行 业，如政府融资平台领域。由于商业银行通常采用多种手段对债务人贷款予以延 缓，使得优质客户更偏重利用证券、银行等金融机构进行筹资，因此在某种程度 上会压缩资产管理公司不良资产债务重组业务市场空间。二是同行业的竞争。长城资产、华融资产管理公司以及信达资产管理公司是 我国主要的三家资产管理公司，经调查，2016年华融、信达以及长城资产不良 资产市场份额依次为49%、29%、15%,由此可看出华融资产在该方面远超信达 资产与长城资产公司，并且长城资产存量不良债权
