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1、第七章 杠杆效应与资本结构讲授时间章、节教学环境4学时第7章第3节多媒体教学教学目的1 .理解和掌握资本成本、经营杠杆、财务杠杆的概念及相关计算2 .掌握完美资本市场中的资本结构理论3 .掌握资本市场有摩擦时的资本结构决策模型重点、难点 内容理解和掌握资本成本、经营杠杆、财务杠杆的概念及相关计算第一节资本成本一、资本成本的概念资本成本是公司的投资者（包括股东和债权人）对投入公司的资本所要求的最低收益率 或投资的机会成本，即投资于具有相同风险和期限的其他证券所能获得的期望收益率。二、个别资本成本（一）债券资本成本（二）优先股成本优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。（三）普通股和留存收益的
2、成本三、加权平均资本成本公司往往通过多种方式筹集所需资本，为此，融资决策就要计算确定公司全部长期资金 的总成本加权平均资本成本。加权平均资本成本一般是以各种资本占全部资本的比重为 权数，对个别资本成本进行加权平均确定的。第二节杠杆原理一、经营风险与经营杠杆（一）经营风险经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益（指息税前收益）或收益率带来的不 确定性。（二）经营杠杆（QfEBrr）二、财务风险与财务杠杆（）财务风险财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。（二）财务杠杆（EBlT f EPS）三、公司总风险与总杠杆（一）总风险公司总风险是指经营风险和财务风险之和（二）总
3、杠杆总杠杆反映销售量与每股收益之间的关系，用于衡量销售量变动对普通股每股收益变动的影 响程度。第三节资本结构决策一、完美资本市场中的资本结构公司向外部投资者筹集资金时，最常见的选择是，单纯以股权融资，或者股权融资与 债务融资相结合。注意，本节有时将债务称作杠杆（借债会放大风险，故称其为杠杆），两 者通用。（）套利与公司价值MM第一定理：在完美资本市场中，公司的总价值等于公司资产产生的全部现金流量的市场价值，它不 受公司资本结构选择的影响。（二）借债、风险与资本成本MM第二定理：有杠杆股权的资本成本等于无杠杆资本成本加上与以市值计算的债务与股权比率成比 例的风险溢价（三）根据MM定理确定投资项目
4、的资本成本二、债务和税收（一）利息税盾的估值利息税盾是假若公司无杠杆时需要额外支付的税额。（二）维持目标债务与股权比率时的利息税盾如果公司调整债务以维持目标债务与股权比率，那么就可用加权平均资本成本折现公司 的自由现金流量，计算出公司的有杠杆价值VL,将与无杠杆价值VU相比较，即可确定 利息税盾的价值。其中，VU是将公司自由现金流量以无杠杆资本成本，即税前WACC折现 得出的。（三）调整现值法调整现值法是确定投资的有杠杆价值ML的另一种估值方法。它首先计算投资的无杠杆 价值VU,即不考虑债务税盾效应时的价值；然后加上利息税盾的价值，再减去由其他市场 摩擦引起的成本。三、财务困境、管理者激励与信
5、息（一）财务困境成本与公司价值财务困境成本的现值由两个重要的定量因素决定：1 .发生财务困境的概率。2 .公司遭遇财务困境的成本大小。财务困境成本的大小取决于这些成本来源的相对重 要性，而且，成本大小也因行业而异。（二）管理者激励、债务的代理成本和代理收益1 .债务的代理成本在公司遭遇财务困境时，即使投资项目的净现值为负，股东仍可能从公司的高风险投资 中获利，此即“过度投资问题”：管理者和股东有动机投资于净现值为负的高风险项目。 公司面临财务困境时，它可能不会选择为净现值为正的新项目融资。在这种情形下，存在着 “投资不足问题股东不愿意投资于净现值为正的项目。股东拒绝投资净现值为正的项目， 放弃
6、了投资机会的净现值，这将对债权人和公司的总价值造成损害。对于那些未来可能有大 量的盈利性增长机会需要投资的公司而言，这种成本将更高。2 .债务的代理收益使用债务的一个优势就是，使得公司原先的股东能够维持他们的股权不被进一步稀释。 作为大股东，他们有强烈的利益动机，去做最有利于公司的事情。发行股票的其中一个负面 影响就是可能会诱使管理者享受在职消费。管理者努力程度的降低和过度的在职消费，构成 了代理成本的另一种形式。这些代理成本的产生，是由于公司发行股票从而导致了股权被稀 释所致。如果证券被公允定价，则由公司的原先股东承担这种代理成本。3 .权衡理论的扩展(三)信息不对称与资本结构L作为可靠信号
7、的债务4 .排序理论(1)内部筹资，如留存收益，折旧等。(2)负债筹资，如发行公司债券、可转换债券等。(3)股票筹资，如发行普通股、优先股。四、资本结构的影响因素灵活性(FleXibility)公司后续发展中的筹资弹性风险性(RiSk)财务杠杆对公司破产和股东收益变动的影响收益性(InCOme)举债筹资对每股收益或股东收益水平的影响控制权(ContIol)公司筹资与决策权在新旧股东、债权人和经营者之间分配的相互 作用；时间性(Timing)公司发行证券的时机选择其他因素(Other)不包括在上述中的有关因素本章小结1 .资本成本是公司的投资者(包括股东和债权人)对投入公司的资本所要求的最低收益
8、 率或投资的机会成本，即投资于具有相同风险和期限的其他证券所能获得的预期收益率。2 .经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益带来的不确定性，影响经营风险 的因素主要有产品需求、价格和产品成本变动等，通常用经营杠杆系数来衡量这一风险；财 务风险是指举债经营给公司收益带来的不确定性，影响财务风险的因素主要有资本供求、利 率水平、获利能力以及资本结构的变化等，财务风险通常用财务杠杆系数来衡量。3 .公司发行的向投资者筹措资本的证券组合称为公司的资本结构。股权和债务是公司 最常用的两种证券。如果公司只使用股权而不使用债务，就认为公司没有利用财务杠杆，称 作无杠杆公司。4 .根据MM第一定理，在完
9、美资本市场中，公司价值与其资本结构无关。根据MM第 二定理，举债增加了股权的风险，提高了股权资本成本。较低的债务成本的好处，被较高的 股权资本成本所抵消，结果，在完美资本市场中，公司的加权平均资本成本保持不变。5 .在完美资本市场中，金融交易的净现值为零，既不创造价值，也不破坏价值，它仅 仅是对公司风险和回报的重新配置。只有当资本结构对某些类型的市场摩擦有影响时，资本 结构和更一般的金融交易，才会影响公司的价值。6 .考虑公司税时，有杠杆公司的总价值等于公司的无杠杆价值加上利息税盾的现值。1 .购置房地产通常至少80%的资金要靠债务融资，然而大多数公司的债 务融资比例不足50% o运用权衡理论解释这种差别。课后作业2 .某公司的主要业务是通过其庞大的天然气管道网络输送天然气。公司 资产的当前市值为15 000万元。公司正在考虑出售部分管道网络以筹集5 000 万元用于投资光纤网络的可能性。光纤网络投资主要是依靠出售高速网络宽 带从而取得收入，虽然这项新投资预期能增加利润，但同时也将显著地加大 公司的风险。公司在有债务时与无债务时相比，这项投资将对股东产生更大 还是更小的吸引力？3根据权衡理论，以下哪些行业的公司会有较低的最优债务水平？哪些 行业的公司会有较高的最优债务水平？a.烟草公司b.会计公司 c.成熟的餐饮连锁店 d.木材公司 e.移 动电话制造商
