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1、商业银行永续债的前世与今生2019年1月25日，中国银行成功发行我国商业银行首单无固定期限资本债券（以下简称“永续债”），引起市场高度关注。永续债作为一种兼具股性和债性的混合资本证券，距今已有数百年历史。在巴塞尔协议山框架下，永续债已成为金融市场上商业银行补充其他一级资本的重要工具。在我国，商业银行一级资本工具创新不足，一级资本占比明显低于国际同业水平，永续债市场空间广阔，有必要支持商业银行发行永续债补充其他一级资本，提升金融服务实体经济和抵御风险的能力。永续债：是股还是债永续债，是指没有确定到期日的债券。投资者购入永续债后，不能在确定时点收回本金，但可以每年按票面利率,永久获取利息。（一）永
2、续债历史悠久，距今已超过370年关于永续债的最早历史记录是荷兰水务管理机构于1648年发行的永续债，至今仍在付息。18世纪，为筹措英法战争所需资金，英国政府发行了没有到期期限的债券以缓解财政压力。目前，永续债已发展为国际债券市场上较为成熟的品种，发行主体涵盖了金融机构、大型企业和政府机构。其中，银行是最大的发行主体，占比约50.1%,其次是非银行金融企业，占比约20.9%,政府机构占比0.2%,大型企业等其他发行主体合计约28.8%。,（-）永续债从单纯的无期限债务工具逐步发展为股债结合的混合资本工具永续债出现的初衷是打破期限条件，创立一项无固定期限的债务融资工具，意在获取长期、稳定的资金。但
3、在发展过程中，出于企业会计处理和满足监管规定等需要，逐步成为股债结合的混合资本工具。总体来看，永续债兼具股性和债性，没有固定的格式条款，会计属性依据合同约定的双方权利和义务确定。虽然名为“债”，但在实际操作中，永续债更多的是作为权益工具存在。我国企业发行永续债的实践情况（一）自2013年引入永续债以来，我国永续债市场发展迅速在我国，永续债不是一个独立的券种，而是可延期或无固定偿还期限附带赎回权的各类债券，包括企业债、公司债、中期票据等。2013年，武汉地铁成功发行可续期公司债券,是永续债进入国内金融市场的标志性事件。随后，大型企业积极跟进，永续债市场快速扩容（见图1）。截至2018年末，非金融
4、企业永续债存续规模超L7万亿元，债券数量1168只，涉及企业488家。发行主体主要集中在基础设施建设、交通运输、电力等公共事业以及房地产开发等领域，一般为具有AAA和AA+评级的企业（见图2）。但因资本工具创新配套政策尚不明确，商业银行永续债发行未跟进。2019年1月25日，中国银行在银行间债券市场成功发行400亿元无固定期限资本债券，成为我国商业银行首单永续债。3874图1我国企业发行永续债情况亿元7(XX)605O4O300020001OO20132014201520资料来源：Wind亿元AAA1AA+ bA500040003000200010002013201420152011资料来源：
5、Wind(-)目前非金融企业永续债在会计处理上一般被确认为权益工具我国非金融企业永续债所附条款一般具备以下要素和特征：一是设置赎回选择权或延期选择权。约定未来可赎回时间或初始到期期限(即一个定价周期2),发行人于每个定价周期结束后有权选择不予赎回或选择延长至下一个定价周期。二是设置利率重置和跳升机制。约定每个定价周期后以当期无风险利率为基准重新定价。同时，为激励发行人在初始日期后选择赎回或不予延期，普遍设置利率跳升机制，即重置后当期票面利率二当期基准利率+初始利差+跳升基点(BP)。3三是设置递延支付利息条款。发行人可选择将当期利息和已递延利息推迟至下一个付息日支付，且无递延次数限制。四是一般
6、不设置次级条款。永续债与发行人其他债务偿付顺序等同，没有次级属性。从目前实践看，由于合同条款中约定了赎回或延期选择权，并赋予发行人递延利息支付且不构成违约的权利，非金融企业永续债被普遍视为满足企业会计准则规定的“没有交付现金或其他金融资产的合同义务”条件，一般在会计处理中被认定为权益。(三)股债结合的属性优势是企业发行永续债的重要原因一是有利于降低企业资产负债率。由于永续债一般被认定为权益工具，发行永续债可以达到获取资金、增厚权益、降低资产负债率的多重目标。在当前降低企业杠杆率、加强国有企业资产负债约束的政策导向下，通过发行永续债融资满足了大型企业特别是大型国有企业的需求。目前，地方国企和中央
7、企业发行的永续债约占市场存续规模的94%o二是掌握融资主动权，锁定长期、稳定的资金来源。永续债的条款设计赋予了发行人“永续”的选择权，使得发行人可以结合条款设计、资金成本、再融资需求等因素作出是否延期赎回的选择。此外，对于信用资质一般、债券存续期再融资能力下降的发行人，尽管续期将面临利率跳升，但仍不失为保持必要流动性的一项选择。（四）非金融企业发行永续债面临的风险值得关注与国际上金融企业是永续债主要发行人不同，我国非金融企业永续债市场发展迅速、体量较大，存在一定的风险隐患。在现行条款设计下，非金融企业永续债实质上是发行人牺牲融资成本换取计入权益的一项债券，并非真正的权益工具。一方面，永续债虽在
8、账面上被计入权益，但不具备次级债务属性，与普通债务同等受偿，危机发生时并不能作为权益真正吸收损失。另一方面，发行人虽然拥有不赎回本金和递延支付利息的权利，却以提高发行定价设置利率跳升和利息累积条款为代价，并没有减少企业的整体偿付义务。在此情况下，企业账面资产负债率与真实负债水平可能存在较大差异。一旦企业经营陷入困难，风险可能会加速暴露，这需要提前予以关注。我国商业银行发行永续债的动因（一）商业银行需要通过发行资本工具补充资本在巴塞尔协议山框架下，商业银行的资本分为核心一级资本、其他一级资本和二级资本。核心一级资本主要为普通股和留存收益，其他一级资本和二级资本通过发行相应的资本工具补充。目前，我
9、国四家全球系统重要性银行5（以下简称“四家银行”）资本充足率在15%左右，低于国际同业17%左右的平均水平。同时，按照总损失吸收能力监管规则6（TLAC）初步测算（见表1）,2023年四家银行总损失吸收能力较监管要求低26个百分点，缺口约3.4万亿元，到2026年扩大到48个百分点，缺口约6.7万亿元。在此情况下，积极支持商业银行创新资本工具、多渠道补充资本势在必行。银行名称2018年末风险加权资产（RWA,亿元）2018年末资本充足率（%）2023年总损失吸收能力与会.RWA占比要求（）我“工商银行17191015.3920.0农业银行13712915.1219.5中国银行12841514.
10、9720.0建设银行13659517.1919.5合计注：按照风险加权资产年均增长7%、分红率为30%等假设测算；根据2018年全球系统事要性银行的评估结果.建设银行进入第一组，资本附加鬟求为1%资料来源：作者整理（-）其他一级资本是目前我国商业银行资本补充的重点据统计，全球系统重要性银行核心一级资本、其他一级资本和二级资本占风险加权资产的比重均值分别为12.59%、1.96%和2.51%,其中，我国四家银行均值分别为12.44%、0.63%和2.60%,其他一级资本与国际同业存在明显差距，具有进一步拓展的空间。根据银保监会数据，截至2018年末，我国商业银行一级资本充足率11.58%,较核心
11、一级资本充足率IL03%高出0.55个百分点，尚未用足1%的其他一级资本空间,按照134万亿元风险加权资产、一级资本充足率再提升0.45个百分点保守测算，商业银行至少应补充其他一级资本6000亿元。（三）永续债是国际通行的其他一级资本工具目前，我国商业银行主要通过发行优先股补充其他一级资本。在巴塞尔协议HI框架下，符合合格资本工具标准的永续债可被计入其他一级资本。从国际市场看，永续债是银行补充其他一级资本的重要工具。据汇丰银行统计，2016年以来，全球发行的其他一级资本工具总规模约1200亿美元，其中，永续债占比83%,优先股占比16%,伊斯兰债券-占比1%。此前，由于监管政策等尚不明确，永续
12、债尚未被我国商业银行广泛使用。商业银行永续债计入其他一级资本的条件（一）其他一级资本工具的合格标准资本工具在期限、清偿顺序和股息利息累积等方面的条款设置，决定了其资本属性的强弱，期限越长、清偿顺序越靠后、股息利息支付的非累积性越强，则资本属性越强。在巴塞尔协议HI框架下，一级资本是银行的“持续经营资本”（GoingConernCapital）,被定位于维护银行持续经营，降低银行破产概率的功能。根据商业银行资本管理办法（试行），其他一级资本工具合格标准如表2所示。主要条款期限股息支付偿付顺序赎回条件递延支付股息损失吸收排在存款人、一般表2其他一级资本工具的合格标准合格不得含有利5年后可以赎回，不
13、得形应得到监管部门事先批准质量的资本工具替换或窗在任何情况下发行银行荀或派息，且不当触发事件发生时，该窗E39C资料来源：作者整理（二）永续债的期限设置与现行法律法规的衔接问题是其创设的主要难点我国公司法规定，公司债券是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。对此，有观点认为，一级资本债券工具期限是永久的，与现行法律规定的“一定期限存在冲突，这也是非金融企业通过设置赎回机制和延期选择权实现“永续”的重要原因。但在非金融企业永续债模式下，仍设置了初始期限，难以契合其他一级资本工具“没有到期日”的要求。因此，商业银行发行永续债需要修订公司法关于债券期限的限制。也有观点认为，其他
14、一级资本工具并非“没有到期日“，只是没有固定的到期日，其他一级资本工具标准下的永续债与公司法规定并不冲突。由于各方对期限问题的理解存在分歧，相关部门一直未就期限问题出台司法解释或监管政策，永续债的资本工具创新工作推进缓慢。在现行法律法规和监管要求下，商业银行永续债的条款设计需要明确以下几个问题。一是期限问题。根据巴塞尔协议ni，其他一级资本工具存在有条件的赎回条款，并非“没有到期日L在满足监管要求、用同等或更高等级资本工具替换并经监管部门批准的前提下可以赎回（即偿付本金），只是没有固定的到期日。从实践情况看，前期部分银行发行的优先股采取了固定票息率且发行价格较高9,现已有发行新的其他一级资本工
15、具赎回优先股的考虑。按此，永续债无固定期限的设置与公司法并不截然相悖。从国际经验看，韩国也存在法律法规关于债券期限的限制，其监管部门将永续债期限设置为“银行破产清算日”并计入其他一级资本，为我国提供了有益的借鉴。从中国银行永续债募集说明书相关条款看本期债券的存续期与发行人持续经营存续期一致”,将永续债到期日设置为银行经营存续期，以此实现与公司法规定的衔接。二是偿付顺序安排。偿付顺序是确定资本工具资本属性的重要特征。一般来看，其他一级资本工具在偿付顺序上优于普通股，劣后于其他债券及二级资本工具。但对同属一级资本工具的偿付顺序，如优先股和永续债，并没有作出明确的要求，具体需要结合资本工具的条款确定偿付顺序（见图3）o中国银行永续债募集说明书约定，“本期债券本金的清偿顺序在存款人、一般债权人和次级债务之后，股东持有的股份之前:即在同为其他一级资本工具的情况下，中国银行永续债偿付顺序排在优先股之前。3商业银行偿付及资本级别关系图清算费用所欠职工工资、社保保障费f法定补偿金自然人存款清偿顺序欠缴税款普通债务二级资本（二级费本债.超额贷款损失准其他一级资本（优先股.永续债等）核心一级资本（普通股、招存利润等）
