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1、起底资管产品：钱去哪儿了，干啥了？在资管新规催生的净值型产品时代，刚兑和承诺收益是 不存在的，投资理财成了一件劳心费力的事情。因为资管机 构不再保本保收益，投资的最终收益变得捉摸不定，我们更 应该尝试去理解产品背后的运作机制，要清楚的知道我们的 钱去了哪里，被用来干什么了？钱去哪里了？首先，让我们看看钱都去到哪里了，也就是看看资本市 场的分类。资产管理业务的本质其实是为了支持实体经济的发展, 实体经济想要融资的时候，除了通过向银行贷款这种间接的 融资方式，还可以采用直接融资的方式。如果是通过发行股 票的方式融资就会产生股票市场；如果是通过发行债券的方 式融资就会产生债券市场；如果是以股权融资的
2、方式融资就 会产生股权市场；如果是以债权融资的方式融资就会产生债 权市场。这种分类资本市场的方式是按照投资的标的去划分 的。我们还可以按照是发行的市场还是交易的市场去划分, 分成一级市场和二级市场；还可以根据市场的组织形式去分 成场内市场和场外市场。场内市场是什么样的呢？交易所的 股票市场就是场内市场，它的特点是在交易所内交易，统一 报价，竞价成交，它成交的品种和数量都是非常标准和统一 的。比如股票的一手，早年的竞价成交真的是现场竞价，在 交易大厅里面喊自己报价多少。但是现在电子化的交易就是 在电脑和手机上打开一个炒股的软件就能完成了。你会看到 买一到买十、卖一到卖十的价格数量是多少，可以自己
3、报上 去一个，如果价格更优、时间更优、数量更优，那你就先成 交了。场外市场是什么样的呢？它最早是在咖啡厅里，这早已 经是300多年前的事了。英国的乔纳森咖啡馆，它是伦敦交 易所的前身，也是场外交易所的本来面目。场外交易就是分 散报价，一对一询价成交的。在场外市场如果想买什么卖什 么，得先认识交易对手，得找人去谈去砍价。就像大家坐在 一个咖啡馆里，要认识所有坐在这个咖啡馆里的潜在交易对 手，能跟别人说上话，有交易了就凑在一桌小声商量，最后 谈妥成交。场外交易的方式更原始、更早，但成交规模是更大的, 它是批发市场；场内成交的方式门槛更低，散户的参与更方 便，它是零售市场。比如炒股在场内市场，你会发
4、现周围的 人，无论懂不懂的都能下单成交，投多少钱也是丰俭由人。 但是像银行间债券市场，作为场外市场，就只有机构和资管 产品才能参与。要通过询议价交易，就得去认识其他的交易 对手，跟其他机构的交易员一对一地去谈价格，和买菜讲价 似的。你要对你所买卖的品种非常懂，才能张得开嘴，而且 基本每笔都是千万元起步。这就不用提散户了，很多不活跃 的小机构在场外市场都非常懵，因为它们的交易能力不行。如果没有资产管理机构把广大投资者的钱聚少成多、聚 沙成塔地汇集起来，投到这些市场上去，这些市场的规模就 不会像今天这么大，也意味着实体经济想要直接融资就会非 常的困难。这是资管机构和资管业务存在的重要价值。还有一个
5、价值是实体经济融资必须要有个优胜劣汰，不 能是什么样的企业来融资大家都盲买或者是盲不买。那谁来 负责给他们优胜劣汰呢？不能是监管。因为以前股票市场和 债券市场普遍用审批制、核准制发行新股、新债的时候，确 实是靠监管在审核，国家来决定让不让这个企业发。这样效 率慢、数量有限，而且最关键的是一旦实体企业出了问题, 国家还得兜底，因为是国家审批的。但是现在推广的注册制就不一样了，只要企业符合条件 就可以发行，监管不负责实质的审批，投资者自己来判断优 劣。但是如果市场上全是散户，他们不可能靠一己之力，在 正经工作之余，还把融资的这些企业们全都研究明白。只有 专门从事这项工作的机构，组织人力、物力去判断
6、一家公司 的成长性，才能更好的判断股价的涨跌；分析一家公司的偿 债能力、偿债意愿、现金流，才能决定要不要买这家公司发 的债券，以什么利率来买这家公司发的债券。这样才能保证 债券支付的利息是跟它本身的风险和期限相匹配的，这是资 管机构存在的另一个重要意义。钱被用来干啥了？策略的重要性就是投资经理到底是怎么为投资人赚钱 的，这得遵守一个原理。作为一个投资者，理解了这个原理， 才能知道自己投了个什么东西，它的风险收益特征是怎么样 的？这点很重要，但却是中国资管市场这么多年来一直缺失 的。以前保本保收益的产品，绝对不会告诉投资者银行理财 是怎么给你挣钱的，只是告诉你相信我就可以了。但是以后 就不是这样
7、了，说得清楚才卖得出去，才能让投资者自担风 险，盈亏自负。对于投资策略有很多种说法，我们以二分法的方式来方 便大家理解一下：首先，可以把策略分成主动策略和被动策略。什么叫主 动策略呢？就是投资经理主动决定买什么，无论是用基本面 分析也好，技术分析也好，主动的择时择券就是主动策略了。 这个业绩的好坏跟投资经理和投资团队的能力非常相关。被动策略主要指的就是各种指数策略。比如股票的被动 策略，像沪深300ETF就是按照沪深300的构成和比例完全 被动的复制它。被动策略的好处是，投它的话，我们会知道 为什么涨、为什么跌，非常的透明化。投资者可以把它当作 一种工具，比如投资者现在看好的是大蓝筹，那就可以
8、投宽 基指数,像沪深300这样的。但如果投资者看好某一个行业， 可以投窄基指数，比如消费主题、医疗主题这样的。现在债 券也有被动策略的了，比如十年国债指数、十年国开指数。 如果投资者看好债券市场的走势，觉得债市要牛一波了，但 是又很担心违约，担心运作债券产品的这个团队不行，会踩 雷，那就可以干脆选被动的利率债指数产品，享受债市的涨 幅，又完全排除了信用风险。因为它复制利率债指数，完全 不会买信用债。被动策略做得好不好跟投资能力的关系不大，差别只在 于跟踪误差的大小。所以投主动策略产品的时候，要挑投资 经理、挑团队、看历史业绩。但是被动产品就是个工具，是 投资者先对这个市场有了判断，觉得这个赛道
9、好才去投的。 最多看一看这个产品的规模是不是适当，管理费是不是足够 便宜。因为被动产品管理费的差异，一年一度的复利加起来 就能造成很大的差别，这个是主动跟被动的区别。当然，也 有部分主动和部分被动加在一起的产品，这就是指数增强了。我们还可以用另一种二分法，把投资策略分成传统和量 化两部分。传统策略一般指的是靠人来决策的策略，主动投资的策 略就是传统策略。而量化是用统计学和数学工具建立规则, 用计算机实现的投资方式。有些人觉得传统策略是看基本面 技术分析的，量化是不看的。但这么理解不太对，因为量化 只是一种手段，它只是把投资的规则固定下来，强化了纪律, 提高了反应速度，避免了人的情绪影响。但是它
10、的底层逻辑, 做判断的出发点仍然完全可以跟传统策略一样。所以量化策 略其实既有低频的，又有高频的；既有单向的，又有中性的； 既有有效的，又有无效的。完全看这个工具怎么用，用得好 不好。我们再来说另一种二分法，是相对收益策略和绝对收益 策略。这个分类方法在近几年很重要，因为资管新规之 后，各类资管机构都在净值化转型，产品净值化之后受市场 涨跌的影响波动加剧。可是原来的很多客户是习惯了保本保 收益的，受不了波动，大家还是想要“稳稳的幸福”，像以前 银行理财那样，一年4%-5%,或者像信托非标产品那样一年 7%-8%,这就让追求绝对收益的策略在近几年火了起来。最火 的是“固收+”，“固收+”其实本身
11、并不是一个单一的策略，它 就像个筐，什么都可以往里装。通过“固收+”加什么、加多少、 怎么加的，就可以派生出无数的策略。但是这些策略的宗旨， 往往都是为了追求绝对收益，通过配置相关度比较低，甚至 是负相关的资产，达到降低整个产品的净值波动，旱涝保收 的目的。与之相对的，大量的公募基金就是相对收益策略产品。公募基金每年的排名，比的就是谁在这类产品中做得最好， 收益最高，但是有可能这类产品里做得最好的还是亏的。但 是没关系，这就说明该投资方向在今年是熊市。只要这个产 品比别人亏得少，就是成功了相对策略的成功。而绝对 策略的成功则是要达到预期的收益水平。不管市场涨跌如何, 哪怕今年的股票市场涨特别多
12、，涨20%、30%,甚至翻番了， 但是追求绝对收益的“固收+”产品只要实现了当初定的预期 收益率比如一年7%,就是成功了。还有一种二分法，是单向策略和中性策略。我们国家在 2010年股指期货推出之前只能做多，所以就只有单向策略。 但是现在随着衍生品越来越丰富，也可以做单向看空策略了, 比如看跌期权；也可以做中性策略了，就是不以市场涨跌作 为策略实现的依据，市场可以涨也可以跌，中性策略都是赚 钱的。这里既包括套利策略，又包括多空策略。除了以上这些二分法之外，其实投资策略还有很多种类, 大家经常听到的，比如事件驱动策略、管理期货策略、宏观 对冲策略等林林总总。我们国家现在迫切的需要一个更大的资产管理行业，因 为我们需要实体经济能更多的直接融资、降低杠杆。我们也 非常需要资管行业能从专业的角度出发，从长期投资出发去 筛选企业，实现优胜劣汰。而且最关键的是把优胜劣汰的这 个“汰”的风险分散给广大投资者，别压在监管身上，也别都 压在银行身上，能通过市场化的手段完成出清。所以现在的 资管行业要打破刚兑，要净值化管理，这些都是为了让投资 者承担投资的风险。但是同时也要让投资者享有对等的收益, 这才是一个可持续的模式。作为投资者，我们不再盲目的依 靠机构的背书进行投资，而是要尽量理解投资背后的逻辑， 并在财富管理框架内作出对自己长期有利的资产配置安排。
