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1、2022年家居行业深度研究:春来细分冠军百舸争流，冬至行业龙头寒梅傲放1.地产走势及相关政策呈现周期式波动1. 12008年至今地产表现经历五个周期根据商品房销售面积，将地产分为五个周期。由商品房销售面积累计同比变动将2008年至今地产表现分为五个周期：2008Q1-2009Q3,2009Q4-2013Q1,2013Q2-2016Q1,2016Q2-2021Q1,2021Q2至今。每周期分别包含下行与上行阶段。1.2 地产政策呈现“松-紧-松-稳”特点1.2.1 2008Q1-2009Q3：地产政策宽松促楼市回暖2008Q1-2009Q3地产政策利好楼市。2008年下半年，宏观和地产行业政策宽
2、松。央行分别下调贷款准备金率和存款准备金率0.27%、0.5%o2008年10月至12月，各部门相继发布系列政策支持房地产回暖。2009年初延续宽松政策刺激楼市，2009年1月各银行发布购房优惠利率，为楼市回暖蓄力。1.2.2 2009Q4-2013Q1:地产政策收紧2009Q4-2013Q1地产政策收紧。2009年Q4强调抑制炒房，2010年相继出台国十一条、19条土地调控新政、国十条，地产政策收紧。2011年年初颁布国八条，并先后四次上调存款准备金率。2012年两次降准货币政策宽松。2013年2月，新国五条出台，年末武汉等多地出台地产收紧政策。（报告来源：未来智库）1.2.3 2013Q2
3、-2016Q1:地产适度松绑灵活性强2013Q2-2016Q1地产政策适度松绑，灵活性增强。2014-2015年，她产下行，多项政策增强为地产适度松绑，地产注重灵活性。2014年9月30日，930新政松绑她产调控以活跃楼市。本周期中后期地产调控趋严，2017年9月23日，重庆、南昌等多市发布楼市限售新政；2018年末中央经济工作会议再次强调“建立房地产市场健康发展长效机制”。1.2.4 2016Q2-2021Q1:地产政策以“稳”为主2016Q2-2021Q1地产政策以“稳”为主，地产融资监管趋严。2019年3月再次强调“房住不炒”，同年7月银保监会强调加强房地产信托领域风险防控。2020年新
4、冠肺炎疫情爆发后多地出台政策为房企纾困，保障房地产市场稳定。2020年8月20日，“房地产融资三条红线”推出，房地产融资监管收紧。2021年3月提出支持保障性租赁住房。1.2.5 2021Q2至今：延续“稳”地产基调22年5月政策利好频出2021Q2至今地产政策仍以“稳”为主，近期政策利好修复楼市。本周期仍以“稳”为主，强调因城施策。2022年5月楼市利好政策频出：5月15日下调首套房贷利率为1.PR-20BP,5月20日1.PR下调15BP,5月24日，加大住房公积金助企纾困力度。1.3 家居板块关注竣工指标参考销售指标家具制造业营业收入与房地产竣工面积累计同比增速相关。商品房销售先于竣工，
5、作为地产后周期板块，居民的家居用品采购在竣工交付后产生，因此家居用品行业营收与竣工面积影响较为相关，具有一定滞后性。预计家居用品行业1营收数据明年有所回升。在商品房销售回暖以及融资环境改善双重预期下，我们预计竣工面积在三季度开始改善，将有利于家居板块的营收在2023年提升。2.地产下行期看头部地产上行期看反弹力度2. 1地产下行期头部企业抗地产风险持续性较高2009Q4-2012Q1,索菲亚营收多数时间跑赢行业。由于阶段一上市公司数量较少，我们从阶段二开始分析。阶段二中索菲亚5个有营收同比的季度中4个季度高于行业,占比80%o其余家居企业该比例均小于50%oI1.Q3、12Q1永安林业营收同比
6、超行业75.23%、86.05%,但其余季度均低于行业。（报告来源：未来智库）2013Q2-2015Q1,索菲亚、德尔未来多数时间营收增速高于行业。阶段三索菲亚营收同比持续高于行业，德尔未来高于行业的季度比例约88%o康欣新材（彼时名为青鸟华光）2013Q4营收高增，同比增长434.81%,超行业418.95%,主要原因系公司她产项目“北大锦城”封顶、房地产销售符合预期、去年同期低基数。2017Q1-2020Q1,梦百合营收同比持续高于行业。阶段四梦百合营收同比持续高于行业。顾家家居、欧派家居、喜临门除一个季度外营收同比均高于行业。我乐家居营收表现次之，二个季度营收同比低于行业。2021Q2-
7、2022Q1,12家家居企业营收同比持续高于行业。21Q2-22Q1,嘉益股份营收同比分别高于行业59.33%、99.75%、35.88%、120.80%o上阶段营收同比表现优异的欧派、顾家家居、喜临门延续优势，营收同比持续高于行业。复盘历史地产下行期，6家企业90%以上季度营收同比高于行业。以n、m分别代表为地产下行期营收同比的季度数、营收同比高于行业的季度数，则n/m为营收同比高于行业的季度比例。海象新材、嘉益股份、张小泉、顾家家居、欧派家居、西大门nm90%o从长期来看，顾家家居、欧派家居两个龙头企业可以长期稳定地抵御地产风险。2.2 地产下行期营收增速高的家居企业股价多跑赢行业顾家家居
8、、海象新材股价增幅大。地产下行期营收同比90%季度里高于行业公司有5家：海象新材、张小泉、顾家家居、欧派家居、西大门。其中，顾家家居、海象新材股价增速最高，仅张小泉股价增速持续低于行业。2.3 地产下行期最末阶段头部家居PE优于行业顾家家居、欧派家居PE持续优于行业。地产下行期营收增速高于行业的家居企业共5家，其中，顾家家居、欧派家居在下行期最末阶段PE高于行业。西大门PE持续低于家居用品行业，张小泉和海象新材PE表现居中。2.4 地产上行期索菲亚持续跑赢行业乐歌股份弹性高2012Q2-2013Q1,索菲亚、康欣新材营收增速突出。阶段二索菲亚营收同比持续高于行业。康欣新材、德力股份有三个季度营
9、收同比高于行业。康欣新材12Q3、12Q4营收同比分别超出行业54.46%、130.13%o2015Q2-2016Q1,索菲亚营收增速优势延续，曲美家居、好莱客、喜临门营收增速同样突出。阶段三中，索菲亚、曲美家居、好莱客、喜临门营收同比持续高于行业。永安林业15Q2营收增速低于行业，但随后三个季度营收增速高，分别达33.98%.287.5%.133.53%o2020Q2-2021Q1,18家企业营收增速高于行业，乐歌股份营收增速突出。阶段四，乐歌股份、欧派家居、顾家家居等18家企业营收增速持续高于行业。20Q2-21Q1,乐歌股份营收增速分别高于行业78.48%、123.93%、152.72%
10、、130.34%o地产上行期，乐歌股份等17家企业营收增速持续高于行业。地产上行期各阶段，乐歌股份、欧派家居、顾家家居、江山欧派等17家企业营收增速持续高于行业。其中，乐歌股份营收增速最高，20Q2-21Q1营收增速分别超出家居行业78%、124%、153%、130%o2.5 地产上行期营收增速高的家居企业股价增速远超行业江山欧派、乐歌股份股价增速亮眼。地产下行期，江山欧派、乐歌股份增速最大，其次为欧派家居。志邦家居、美之高等非头部家居企业增速次之，但总体仍高于行业。只有恒林股份股价增速持续低于行业。2.6 地产上行期最末阶段欧派家居PE表现稳健公牛集团PE持续高于行业，欧派家居PE稳步上行。
11、地产上行期最末阶段，公牛集团PE持续高于行业，欧派家居PE值持续上升直至超过行业。海鸥住工、乐歌股份、江山欧派PE在2020Q2居高位，202OQ3-202IQ1.持续走低。3. 22Q2地产销售回暖家居企业业绩可期3. 1竣工面积不失速底部有支撑预计新开工面积在三季度前期完成累计同比增速探底：基于我们对销售市场预测，预计今年三季度初单月同比增速触底，新开工同样将在三季度中上旬触及底部。2022年竣工同比增速有下行压力，但底部有支撑：下行压力来源于房企的资金压力，在竣工对房企资金回笼低贡献的逻辑下，房企主动推动项目竣工意愿差，会导致部分竣工动作阶段性后推；但竣工累计同比已下行至72%,进一步下
12、探空间有限，一方面“保竣工、保交付”逻辑下，竣工动作不可能无限推迟；另一方面，领先的销售周期仍在正增速区间，受行业不景气影响产生的竣工增速负向偏离会在法律强制交房的逻辑下逐步修复。3.2 三十城地产政策因城施策提升购房意愿坚持住房不炒，因城施策调控。2022年2月，两会政府工作报告再次指出商品房应稳地价、稳房产、稳预期，随后多次会议中也表明各地应差异化落实信贷政策受疫情影响。各地政府积极响应，通过降低房贷利率、降低首付比例、公积金政策调整、放松限购限售等政策支持房地产市场的健康发展。2022Q2三十城地产政策利好，增强购房意愿。2022Q2,上海、广州等三十大中城市各发布地产政策方案，内容涵盖
13、降低首付比例、二手房优惠利率、三胎她产政策优惠、人才购房优惠等。政策端传递利好，增强居民购房意愿。3.3 地产复苏需求侧利好家居企业基于近期的多种数据来源，我们有理由认为商品房市场的复苏已基本明确：统计局商品房销售数据：5月单月销售同比增速跌幅收窄；高频30城数据：周度数据出现同比大增，趋势上呈现触底反弹；房企销售排行榜：6月房企销售环比大增，累计同比跌幅收窄。30大中城市商品房成交面积近日高增，家居需求空间增长。2022年6月19日所在周，30大中城市商品房成交面积440.77万平方米，环比增长56.96%o2022年6月26日所在周成交面积435.52万平方米。商品房成交面积大涨为家居市场
14、创造广阔需求。地产百强销售数据同样显示环比较快复苏，同比降幅收窄，复苏方向仍明确。6月百强房企实现销售操盘金额7329.7亿元，环比大增61.2%,同比下滑43%,降幅较上月收窄16.4Pets。进入下半年，2021年基数较低，同比降幅将继续大幅收窄，地产销售复苏预期将更加强烈。3.4 商品房销售面积回升提振家居行业二级市场表现家居行业二级市场表现与商品房销售面积正相关。根据历史数据，家居行业二级市场表现与商品房销售面积当月及累计同比正相关性强。近期，商品房销售面积回升，提振家居行业二级市场表现。4.重点企业分析4. 1顾家家居：软体家居龙头营收增速高4.1.1打造六大产品系列走向全屋一站式服
15、务顾家家居成立30余年，构建六大产品系列，打造满足各群体需求的产品矩阵。顾家家居创立于1982年，顾家家居股份有限公司成立于2011年，专业从事客厅及卧室家具产品的研发、生产与销售。公司旗下拥有“顾家工艺”、“顾家布艺”、“顾家床垫”、“顾家功能”、“睡眠中心”、“全屋定制”六大产品系列。联合知名品牌，走向全屋一站式服务。公司拥有战略合作品牌“1.AZBOY”美国乐至宝功能沙发、收购意大利高端家具品牌“Natuzzi、德国高端家具品牌uRO1.FBENZ、出口床垫品牌De1.andis玺堡”、自有当代设计师家具品牌KUKAHOME、轻时尚家居品牌“天禧派”、新中式风格家具品牌“东方荟”、全屋家
16、居品牌“顾家生活”，并创立行业首个家居服务品牌“顾家关爱”，为用户提供一站式全生命周期服务。4. 1.2不断拓展品类走向全屋定制沙发贡献主要营收，主产品毛利率稳定。2021年，沙发、软床及床垫、配套产品营收占比分别为50.53%.18.2%,17.12%o2021年三者毛利率分别为29.54%、33.22%、24.81%o（报告来源：未来智库）4. 1.3收购扩张+全球布局进入大家居时代手工沙发起家，逐渐走向世界。顾家家居作为国内软体家居行业龙头企业之一，开展品牌合作、收购扩张，进行全球化布局，逐渐走向世界。创立初期（1982-2004年）：传统手工工艺沙发起家。1982年，公司在江苏南通创建顾家工坊，传承手工技艺，创立“休闲”系列产品。2003年，浙江顾家工艺沙发制造有限公司成立，由此创立“顾家工艺”品牌。产能扩张（2005-2010年）：新建产
