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1、全面理解三季度经济事件：2022年三季度实际GDP同比3.9%（前值0.4%）,三年平均4.5%（前值3.8%）；9月工业增加值同比6.3%（前值4.2%）,三年平均5.4%（前值5%）；社零同比2.5%（前值5.4%）,三年平均3.4%（前值2.8%）；1-9月固投累计同比5.9%（前值5.8%）,三年平均4.6%（前值4.7%）,其中：地产投资同比-8%（前值-7.4%）,三年平均1.9%（前值2.4%）；狭义基建投资同比8.6%（前值8.3%）,三年平均3.4%（前值3.6%）；制造业投资同比10.设（前值10%）,三年平均5.7%（前值5.4%）；按美元计，9月出口同比5.7%,预期5
2、.8%,前值为7.1%；进口同比0.3%,预期1.3%,前值0.3%；顺差847.4亿美元，前值793.9亿美元。核心结论：疫情持续扰动下，三季度经济仍能恢复、实属不易，但整体忧大于喜：喜在于，限电缓解推动工业生产明显反弹，稳增长政策推动基建、制造业高位上行，地产跌幅收窄，社融大超预期；忧在于，消费、服务业再度回落，核心CPl连续下行，出口持续回落、拐点进一步确认，失业率有所反弹。往后看，需求不足、信心不足等问题仍突出，经济恢复基础仍需巩固，稳增长政策也仍需持续发力，其中：货币将延续宽松、降准降息仍可期，也很可能会进一步松地产，需关注政策落地和各地积极性的可能变化。1、整体看,三季度经济克服疫
3、情等不利因素影响，较二季度恢复向好、实属不易。2、结构看,9月工业生产明显反弹，基建、制造业仍是亮点，地产销售跌幅收窄；但消费、出口回落。3、县体看,9月经济数据有如下特征：消费端：9月增速再度回落，主因基数走高、疫情约束。投资端：地产投资跌幅收窄、基建和制造业投资高位续升。供给端：工业生产明显反弹、服务业维持低位。就业端：城镇失业率有所反弹，青年失业率高位续降。出口端：延续回落，拐点进一步确认。4、往后看,短期内经济的分化格局可能延续，恢复基础仍需巩固，稳增长政策仍需持续发力，其中：货币将延续宽松、降准降息仍可期，也很可能会进一步松地产。短期紧盯5点：疫情演化、地产修复、政策落地和各地积极性
4、情况、基建中观表现、美联储加息进展。摘要如下：1、整体看，三季度经济克服疫情等不利因素影响，较二季度恢复向好、实属不易。三季度GDP同比增长3.9%,略高于市场预期，季调环比3.9%,指向经济较二季度显著修复。但三季度GDP增速仍低于一季度的4.8%、2021年全年平均增速5.1%,指向经济压力仍较大。2、结构看，9月工业生产明显反弹，基建、制造业仍是亮点，地产销售跌幅收窄；但消费、出口回落。关注几个重点需求端数据：好的方面，9月当月工业增加值同比6.3%,广义基建同比16.3%,增速较8月明显抬升，制造业投资维持高位，支持9月信贷社融明显好于预期；地产销售跌幅收窄。差的方面，消费增速再度回落
5、至2.5%,服务业、地产投资维持低位、出口继续下行至5.7%,反映实际需求的核心CPl也连续下行。3、往后看，短期内经济的分化格局可能延续，恢复基础仍需巩固。短期看，10月经济有季节性回落压力，前期制约因素仍存，经济压力仍大。四季度看，一整体经济可能延续目前的分化格局:消费压力可能仍较明显，出口也可能进一步回落；政策推动下，地产有望逐步触底企稳，基建和制造业有望维持高位。预计稳增长政策仍需持续发力，其中：货币将延续宽松、降准降息仍可期，也很可能会进一步松地产。短期紧盯5点：疫情演化、地产修复、政策落地和各地积极性情况、基建中观表现、美联储加息进展。4、具体看，9月经济数据有如下特征：1)消费端
6、：9月增速再度回落，主因基数走高、疫情约束。9月社零当月同比回落至2.5%,较8月的5.4%回落2.9个百分点，低于市场预期，主因基数较8月抬升、疫情约束。结构看，通讯器材消费增速明显回升，汽车消费增速有所回落；往后看，国庆假期消费较弱，近期高频数据也都指向消费受到的约束仍然显著。2)投资端：地产投资跌幅收窄、基建和制造业投资高位续升。地产销售、投资跌幅收窄。一方面，9月地产景气继续出现边际好转的迹象：如商品房销售面积同比回升6.4个点至T6.2%,地产投资同比回升L7个点至-12.1%,应是近期稳地产政策效果有所显现；另一方面，地产市场好转仍不稳固，房企负面预期未有明显改善，比如9月土地购置
7、面积增速继续下行。往后看，延续我们此前报告对本次930地产新政的4点理解的观点，预计四季度地产景气度有望修复，但显著回暖难度较大。基建投资增速维持高位。9月广义、狭义基建投资当月同比分别为16.3%.10.5%,平均增速分别为5.2%、2.1%,其中广义基建增速较8月进一步提升，狭义基建增速高位小幅回落。往后看，维持我们此前报告全面评估年内基建前景的观点，目前基建项目有储备、资金支持有保障、落地情况逐步改善，下半年基建增速有望维持高位、甚至续创新高。制造业投资继续微升。9月制造业投资当月同比10.7%,平均增速7.8%,均较8月回升；细分行业看，出口链行业的支撑仍较强。企业投资预期仍在低位。往
8、后看，在政策支持（如财政贴息配套支持设备更新改造）等因素的支持下，预计短期内制造业投资韧性仍强。3）供给端：工业生产明显反弹、服务业维持低位。9月工业增加值当月同比6.3%,三年平均增速5.4虬较8月均有所提升；季调环比0.84%,强于近年来0.6%的平均水平；9月工业生产反弹，与制造业PMl回升至扩张区间的走势一致，主因高温限电扰动减退等因素；分行业看，运输设备,钢铁、食品、医药行业生产回升较多。9月服务业生产指数同比L3%,维持低位。四季度，预计需求不足、出口下行仍将对工业生产构成约束。4）就业端：城镇失业率有所反弹，青年失业率高位续降。9月城镇调查失业率回升0.2个点至5.5%,16-2
9、4岁青年调查失业率回落0.8个点至17.9%,弱于季节性。5）出口端：延续回落，拐点进一步确认。9月出口延续回落，略低于预期和前值，主因基数高、外需弱、价格降。往后看，高频数据显示10月出口将继续承压，叠加8月和9月已连降两月，指向出口拐点应已进一步确认，这也将加大我国经济下行压力。风险提示：疫情演化、外部环境、政策力度等超预期变化正文如下：三季度经济较二季度恢复向好疫情整体受控下，三季度GDP增速有所修复，略高于市场预期。从市场预期看,2022年三季度实际GDP当季同比3.9%,较二季度的同比0.4%明显回升，略高于Wind一致预期3.7%o从复合增速看,三季度GDP三年平均增长4.5%,较
10、二季度平均增速3.8%回升，仍低于一季度平均增速的4.9%,反映三季度经济压力仍大。从环比增速看，三季度GDP季调环比3.9%,较二季度环比-2.7%的增速大幅回升，指向三季度疫情整体影响较二季度减轻，经济显著修复。从全年增速看，假设四季度GDP增速3%-5%,全年GDP增速可能3%-3.5%左右。图表1:GDP增速预测6。二Z 90,IZ E?IZ ZIOZ6OOZ 906Z SOOZ ZlSI L 60,61 10GDP:不变价:当季同比20GDP:不变价:当季同比预测值O1510资料来源:Wind,国盛证券研究所二产、三产增速均回升。分产业看，二产增加值当季同比5.2%,三年平均增长4.
11、9%,较二季度平均增速提升0.6个百分点；三产增加值当季同比3.2%,三年平均增长4.3%,较二季度平均增速回升Ll个百分点。图表2:三季度GDP同比、环比增速均较Q2回升%GDP:不变价:当季同比20151050GDP:环比:季调（右轴）ZTlZ 6。二Z9。二Z S.ZIOZ600Z900ZMlIl .26961 9961361 ZTS60OOI5 O- 1资料来源:Wind.国盛证养研究所图表3:二三产增速回升302520151050-5L9961 OGDP:不变价:当季同比GDP:不变价:第二产业:当季FGDP:不变价:第三产业:当季F696160z8.9。，Z6。，Z资料来源:Win
12、d,国盛证券研究所消费端：9月增速再度回落，主因基数走高、疫情约束9月消费增速再度回落，主因基数走高、疫情约束。9月社零当月同比回落至2.5%,较8月的5.4%回落2.9个百分点，低于市场预期；9月社零三年平均增速为3.4%,较8月回升0.6个点。9月社零增速回落，主因基数较8月抬升，从平均增速看仍有所修复，整体与7月消费增速接近。社零当月和累计同比增速%社零当月同比社零累计同IZEZ6。二Z9。二 ZS1ZIOZ6OOZ9OOZ goozZL6169619961m96I图表4:4035302520151050-5-10资料来源:Wind,国盛证券研究所图表5:商品和餐饮消费增速商品零售当月同
13、比餐饮收入当J6。二ZILoZ600ZSO6Zmo(zIzz-6061Ooooooooo 5 4 3 2 1 1 2 3- - -资料来源:Wind,国盛证券研究所结构看，汽车消费增速有所回落，通讯器材消费增速明显回升。商品消费方面,9月商品零售同比3%,三年复合增速3.9%,较8月平均增速的3.3%小幅回升，其中通讯器材、文化办公用品、饮料消费平均增速回升较多，汽车、家电消费平均增速回落较多。餐饮消费方面,9月餐饮消费同比-1.7%,三年复合增速-0.5%,较8月平均增速的-1.3%跌幅收窄，但距离正常水平仍有较大距离，疫情约束仍然显著。图表6:分行业消费增速变动商品零售中西药品 日用品 餐
14、饮收入 化妆品 粮油、食品 4材 金银珠宝 饮料 文化办公用品 通讯器材9月平均增速8月平均夕/064208642024 % 1 III - -资料来源:WM国盛证券研究所投资端：地产投资跌幅收窄、基建和制造业投资高位续升固定资产投资增速微升。根据统计局数据，1-9月固定资产投资同比5.9%,较1-8月续升O.1个点；三年平均增速4.6%,较1-8月回落O.1个点；9月固投季调环比0.53%,较8月的0.39%小幅回升。据我们测算，基数调整后，9月固定资产当月同比6.6%,较8月回升0.1个点，三年平均增速4.0%,较8月回落1个点。结构看，地产投资维持低位，基建和制造业投资增速均继续回升。图
15、表7:固定资产投资增速变化固投累计同比平均增速固投当月同比15rCcVrZO 二 ZSo二 Zgo, ZI。，IZIlOZ6OOZZoOZSOOZgooz资料来源:Wind，国盛证卷研究所注:2021.2022年增速为较2013地产销售、投资跌幅收窄地产销售跌幅收窄，土地市场仍在下行。9月商品房销售面积同比T62%,较8月回升6.4个点，三年平均-7.9%,较8月回升L5个点。土地市场仍在下行。9月土地购置面积当月同比-65.0%,较8月继续下行8.4个点，三年平均为-31.2%,较8月继续下滑。6。二ZS。二ZICHZ600ZsooZIOOZ60,61So,61Io6160OOI%本年购置土地面积:当月同比平均:本年土地成爻价款:当月同比平均:IOO806040200204
